合理使用購買力平價方法測算人民幣匯率

　　【核心提示】購買力平價方法較其他均衡匯率確定方法更加合適。在諸種PPP方法中，拓展型PPP方法具有最好的理論基礎，也有著堅實的實証依據。

　　自2008年全球金融危機爆發以來，人民幣匯率一直是全球經濟、政治的焦點問題之一。人民幣匯率被低估的看法似乎在國際上成為一種共識。如哈佛大學肯尼迪政府管理學院的Frankel教授在其2010年的研究報告中提出：用許多不同的方法和指標來考察，都得出人民幣匯率被低估的結論，區別只是在於低估程度的多少。然而，我們認為，基於目前理論對於匯率的理解程度以及數據的准確程度，購買力平價（PPP）方法應該成為分析人民幣匯率合理水平的主要視角﹔而當前依據PPP方法，人民幣匯率已經不存在嚴重的低估問題。我國政府部門和學術界應該把握這一理論，主動化解人民幣匯率問題上的國際輿論壓力。

　　PPP方法的運用諸多問題待明確

　　在確定人民幣均衡匯率的諸多方法中，PPP尤其值得重視，理由有三個。第一，主流匯率理論基本上都以PPP作為均衡匯率的確立標准，長期以來絕大多數的開放宏觀經濟模型也以PPP成立為前提。第二，長期以來以PPP所衡量的人民幣匯率低估程度最為嚴重。2008年以前，直接利用絕對PPP方法得出的人民幣匯率（本文中如無另加說明，均指相對於美元的雙邊匯率）低估幅度都超過50%，遠遠超過同期利用基本均衡匯率等方法所得到的估計值。第三，以PPP在衡量人民幣匯率低估問題時，發生了戲劇性的轉變。2008年2月，世界銀行發布了新的PPP數據，依此數據，人民幣匯率的低估程度被大大減輕。但圍繞著這一新的數據又形成激烈爭議，有的學者仍然得出人民幣匯率低估程度達到30%的結論。

　　盡管PPP在衡量均衡匯率方面的地位很重要，但在如何合理利用這一方法對人民幣匯率進行評估上，仍然存在著許多有待明確的問題。即便是國際上的權威研究，也存在一些不盡准確的地方，特別是在新的PPP數據公布后，部分經濟學家表現出較為明顯的選擇性利用數據的傾向。再者，國內學者在利用PPP對人民幣匯率水平的合理性進行研究時，常常存在著較為普遍的誤區，基本上是直接運用絕對或相對PPP方法。而這兩種方法並不適合用於均衡匯率水平的度量，在當前國際經濟學界已經很少使用，所以並不能較有說服力地回擊國外的有關批評。鑒於此，我國學術界有必要基於嚴謹的學術分析，指出國外相關研究的局限。

　　未經拓展的相對PPP方法：不宜被採用

　　相對PPP的主要含義是，匯率的變動由兩國相對通貨膨脹率決定。相關的討論以某個時點的市場匯率為基准，考察的是，之后時期內兩國匯率的變化是否反映了物價水平的相對變化。相對PPP方法的使用主要涉及兩個問題：第一，物價指數如何選取﹔第二，基期如何選取。選取不同的標准會帶來不同的結果。例如，從基期選取來看，如果以1980年為基期，採用CPI指數可以得出結論：人民幣相對美元的雙邊匯率被高估了16.8%，而經過貿易加權的有效匯率更是被高估了36%。

　　嚴格來說，相對PPP方法並不是判斷均衡匯率很好的方法，其主要價值體現在分析實際匯率的變動規律等理論研究方面。直接運用相對PPP方法來判斷均衡匯率，面臨兩個質疑。首先，對當前均衡水平的判斷，取決於起始點的市場匯率是否處在“均衡”的狀態。以前述研究為例，在1980年，人民幣匯率實際上處於非均衡狀態，由此得出的人民幣匯率被高估的結論未必合理。其次，從理論上看，相對PPP方法在衡量均衡匯率方面存在著重要的缺陷，即它以實際匯率的平穩性為理論前提。對於中國而言，經濟的高速增長與制度的巨大變遷，使得實際匯率往往呈現出結構性的變化，這意味著相對PPP方法難以被採用。

　　未經拓展的絕對PPP方法：數據可靠性受質疑

　　未經拓展的絕對PPP方法，是指直接根據各國之間商品“一價定律”的原則來確定均衡匯率。由於這需要各國之間商品的原始數據，而且要符合可比性等諸多嚴格要求，因此使用這一方法的一個重要問題，在於判斷數據是否可靠。在研究中，一種方法是出於數據易得性的考慮，利用單個商品的價格數據來進行度量，另外一種方法則是綜合各種商品與服務的數據，以盡可能准確地衡量。從單個商品的PPP看，使用最多的是Economist雜志每年編制公布的Big Mac指數。此外，近年來還出現諸如iPod或Starbucks等指數。

　　從下表中可以看出，漢堡包在中國的價格（經市場匯率轉換）較為便宜，隻相當於美國的一半，基於此可以得出人民幣匯率被低估約50%的結論﹔而另外兩個指數則相反，即人民幣匯率被高估了。這三種商品的比較反映出中美的相對價格關系是較為復雜的，並非所有中國商品價格都低於美國。這對於認識人民幣匯率水平問題具有一定參考價值。然而，直接運用PPP數據來確定人民幣匯率的低估幅度還是較為少見的，原因之一是在現實中“一價定律”即使對可貿易品都很難成立。此外，合理的PPP數據需要盡可能廣泛地涵蓋各種商品與勞務，由於這樣綜合的跨國價格比較是一個非常艱巨而且復雜的工作，世界銀行支持的國際比較項目（ICP）承擔了這一任務，其採集的數據根據不同的編制原則，分別發布在世界發展指標（WDI）數據庫與Penn World Tables（PWT）數據中。

　　基於“PENN效應”的拓展型PPP方法

　　“PENN效應”是指在跨國的價格比較中，一國用市場匯率折算后得到的相對價格水平（即實際匯率）與其人均GDP之間存在著穩定的正向關系，經濟越發達的國家，物價水平越高。根據這一效應，PPP被拓展成了國民收入與實際匯率之間的回歸分析，在回歸中橫軸一般為各國實際GDP相對於美國實際GDP的比率，縱軸為各國價格水平相對於美國價格水平的比率（等於該國PPP匯率與市場匯率之間的比值，即低估系數）。

　　在運用拓展型PPP方法衡量均衡匯率尤其是人民幣均衡匯率時，我們有如下評論。第一，“PENN效應”對確定人民幣均衡匯率水平的特殊意義體現在：一方面，與前述絕對或相對PPP理論難以得到實証驗証不同，“PENN效應”是“至少50年以來相關計量結果都一致証實了的”，是經濟學中少有的能夠反復驗証的經濟規律，充分體現了其客觀性。另一方面，這一效應反映了匯率的本質屬性，即作為相對價格關系的實際匯率會在不同經濟發展階段呈現出系統性的演變特征。對於中國來說，遵循此規律來選取合理的價格水平，進而確定均衡匯率，顯然最為合理。第二，由於跨國商品價格的統計數據質量往往不理想並帶有各種偏差，因此這種關系隻能相對衡量出均衡匯率的大致合理區間，而不宜將匯率與回歸線之間的偏離都確定為對匯率失調的具體度量。學術界有些研究就持有這一觀點，他們認為從統計推斷的標准來說，隻有與回歸線之間偏差超過2個標准差以上，才能被確定為確實存在著嚴重低估﹔而他們的研究顯示，人民幣匯率不能被稱為嚴重低估。第三，考慮到中國等發展中國家的特殊狀況，需要對拓展型PPP方法進行理論上的系統性修正，而這還有待進一步的研究。

　　根據2008年世界銀行發布的PPP數據，2005年，1美元可以購買的（構成GDP的）標准商品和服務需要3.45元人民幣來購買。相比之前世行使用的PPP數據，這一估計將中國的PPP上調了40%。基於“PENN效應”的諸多研究，我們已經很難得出“人民幣匯率被嚴重低估”的結論。這意味著目前中國的價格水平從總體上來看，是與經濟水平相適應的，與其他國家的價格之比也基本正常。

　　總而言之，匯率的主要功能是提供一種比價關系。對於中國這樣的出口導向型的國家來說，均衡的匯率水平關鍵在於保証本國與其他國家產品的相對價格關系合理，不至於因為這種相對價格關系的扭曲而帶來資源配置與經濟增長的扭曲。從這個意義上說，PPP方法較其他均衡匯率確定方法更加合適。在諸種PPP方法中，拓展型PPP方法具有最好的理論基礎，也有著堅實的實証依據。在結合中國等轉型國家的特殊情況進行修正后，它能夠較好地適用於人民幣匯率問題的分析。然而，當前由於PPP計算涉及復雜的跨國價格統計比較問題，並且相關的理論是否能直接用於人民幣匯率的估計，在學術界尚有很大爭議，因此對於這一方法的使用必須要相當謹慎。

　　（本文系國家社科基金重大招標項目（批准號：09ZD&020）階段性成果）

　　（作者單位：復旦大學國際金融系﹔香港科技大學金融系）